Fully Diluted Valuation
Der Worst-Case-Preis. Der Wert des Unternehmens unter der Annahme, dass jede Option ausgeübt wird und jede Wandelanleihe wandelt. Der wahre Preis, den Investoren zahlen.
Deep Dive: Was ist die Fully Diluted Valuation?
Die Fully Diluted Valuation (voll verwässerte Bewertung) ist die Bewertung des Unternehmens, berechnet unter der Annahme, dass alle ausstehenden wandelbaren Wertpapiere (Aktienoptionen, Warrants, Wandelanleihen, SAFEs) in Eigenkapital umgewandelt werden. Sie repräsentiert die "maximale Anzahl an Aktien".
Warum es wichtig ist: Gründer zitieren oft eine "Basisbewertung", die auf aktuellen Aktien basiert. Investoren zitieren immer die "Fully Diluted Valuation". Der Unterschied kann 10-20% betragen.
Die Wandelanleihen-Falle
Wenn du 1 Mio. € in Wandelanleihen mit einem Cap hast, tauchen diese noch nicht als Aktien im Cap Table auf. Aber in einer Finanzierungsrunde wandeln sie in Aktien um. Wenn du sie ignorierst, ist deine Berechnung des Aktienpreises falsch. Die Fully Diluted Valuation zwingt dich, diesen "Overhang" zu berücksichtigen.
Die "Promote"-Ausnahme (Carried Interest)
In seltenen Strukturen (wie Inkubations-Deals) gibt es vielleicht einen "Promote" oder "Carried Interest" auf Unternehmensebene. Das ist effektiv ein Phantom-Equity-Anteil, der nur beim Exit ausgelöst wird. Die meisten Standard Cap Tables übersehen das. Eine Fully Diluted Ansicht erfordert das Graben in Side Letters, um diese versteckten Equity-Ansprüche zu finden.
409A Bewertungseinfluss
Dein 409A-Bewertungsanbieter (der den Ausübungspreis für Optionen festlegt) wird auch nach der Fully Diluted Anzahl fragen. Wenn du nicht alle Warrants oder Versprechen an Berater meldest, blähst du den Aktienpreis künstlich auf, was potenziell zu steuerlichen Strafen für deine Mitarbeiter führt. Genauigkeit ist hier eine Compliance-Anforderung.
Strategische Bedeutung für Gründer
Wenn du einen Preis verhandelst, musst du klären: "Ist das 10 Mio. € Pre-Money auf Fully Diluted Basis?" Die Antwort ist fast immer ja. Das bedeutet, dass der Investor erwartet, dass die Erstellung des Optionspools (meist 10-20%) in diesem Preis enthalten ist. Das senkt effektiv den Preis pro existierender Aktie.
Der "Broad-Based Weighted Average"
Das ist die rechtliche Standardformel zur Berechnung der Verwässerung. Sie ist komplex, schützt aber generell Investoren. Wenn du neue Aktien zu einem Preis ausgibst, der niedriger ist als das, was sie gezahlt haben, passt sich ihr Wandlungspreis nach unten an (Anti-Dilution). Es nimmt an, dass alle Optionen ausgeübt werden, um das Ausmaß des Verwässerungsschutzes zu bestimmen.
Die Mechanik der Berechnung
Stammaktien: Aktien im Besitz von Gründern/Mitarbeitern.
Vorzugsaktien: Aktien im Besitz von Investoren.
Optionen (Vested & Unvested): Der ESOP.
Warrants: Rechte, Aktien zu kaufen (oft an Banken oder Berater gegeben).
Convertibles (As-Converted): Notes/SAFEs, gewandelt zum spezifischen Auslösungspreis.
Formel: (Alles oben genannte kombiniert) x Aktienpreis = Fully Diluted Market Cap.
Kritische Fehler, die man vermeiden sollte
- Annehmen, dass "Genehmigte" Aktien zählen: Tun sie nicht. Nur "Ausgegebene" und "Reservierte" Aktien zählen für die Bewertung. Genehmigte, aber nicht ausgegebene Aktien sind nur leere Plätze.
- Die "Schatten"-Verwässerung ignorieren: Zu vergessen, dass die Wandelanleihen-Inhaber 20% des Unternehmens besitzen werden, bevor der Series A Investor seine 20% kauft. Du könntest am Ende viel weniger besitzen, als du denkst.
- Doppeltes Zählen: Sei vorsichtig, nicht die Optionen verfügbar für Zuteilung vs. Optionen bereits zugeteilt doppelt zu zählen. Sauberes Cap Table Management ist der Schlüssel.
FAQ: Fully Diluted Valuation
Zählen nicht gesicherte (unvested) Optionen?
Ja, normalerweise. Bei einem Exit nehmen kaufende Unternehmen an, dass alle Optionen schließlich vesten oder ersetzt werden.
Was ist die "Treasury Stock Method"?
Eine Buchhaltungsmethode zur Berechnung der Verwässerung durch Optionen, unter der Annahme, dass das Geld aus der Ausübung von Optionen für den Rückkauf von Aktien verwendet wird. VCs nutzen das selten; sie nutzen die einfachere "As-Converted"-Methode.
Kann ich die Fully Diluted Anzahl reduzieren?
Ja, indem man nicht zugeteilte oder abgelaufene Optionen streicht ("Cleaning the Loop"), bevor eine Transaktion stattfindet. Das erhöht den Preis pro Aktie für alle anderen.
Roemer Capital Perspektive
Wir sehen "Fully Diluted" als den einzigen ehrlichen Weg, ein Unternehmen zu bewerten. Wir auditieren deinen Cap Table, um "Zombie-Optionen" (Mitarbeiter, die gingen, aber Optionen behielten, oder ungenutzter Pool) zu finden, die deine Bewertung drücken. Wir helfen dir, den "Option Pool Shuffle" zu verhandeln, um sicherzustellen, dass die Verwässerungslast geteilt wird und nicht nur von den Gründern getragen wird. Wir machen die unsichtbare Verwässerung sichtbar.
Egal, ob du deinen Pitch verfeinerst, deine Fundraising-Strategie planst oder dein Unternehmen skalierst: Wir helfen dir gerne weiter.
Artikel recherchiert und geschrieben von:
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