Wandeldarlehen

Ein Wandeldarlehen ist ein Darlehen mit eingebauter Zukunft. Das Geld fließt heute als Kredit an das Unternehmen, zurückgezahlt wird es im Regelfall aber nicht. Stattdessen wandelt es sich bei der nächsten größeren Finanzierungsrunde in Anteile um. Der englische Begriff dafür lautet Convertible Loan oder Convertible Note.

Wie ein Wandeldarlehen funktioniert (Darlehen heute, Anteile später)

Am Anfang steht ein gewöhnlicher Darlehensvertrag. Ein Investor stellt einen Betrag bereit, das Unternehmen bekommt ihn kurzfristig und muss dafür weder eine Bewertung festlegen noch Anteile ausgeben. Genau darin liegt der Reiz: Die schwierigste Frage, nämlich was das Unternehmen heute wert ist, wird vertagt.

Vertagt heißt nicht gestrichen. Im Vertrag steht, wann aus dem Darlehen Anteile werden. Üblich sind drei Auslöser: eine Finanzierungsrunde ab einer vereinbarten Mindestgröße, ein fester Stichtag oder der Verkauf des Unternehmens. Tritt ein Auslöser ein, werden Darlehensbetrag und aufgelaufene Zinsen in Anteile umgerechnet, meist zu den Bedingungen der neuen Runde. Erst dann wird aus dem Darlehensgeber ein Gesellschafter mit allen Rechten und Pflichten, die dazugehören.

Ebenso wichtig ist der Fall, in dem nichts passiert. Kommt die Runde nicht, greift die Rückfallregel im Vertrag: Rückzahlung zum Stichtag, Verlängerung der Laufzeit oder Wandlung zu einer vorher festgelegten Bewertung. Dieser Absatz wird beim Lesen gern übersprungen und entscheidet im Zweifel über sehr viel.

Warum die Wandlung bei einer GmbH über den Notar läuft

Hier unterscheidet sich Deutschland deutlich von den USA. Ein SAFE aus dem amerikanischen Markt wandelt weitgehend automatisch, weil neue Anteile dort einfach ausgegeben werden können. Bei einer deutschen GmbH entstehen neue Anteile nur über eine Kapitalerhöhung, und die verlangt einen Beschluss der Gesellschafterversammlung, eine notarielle Beurkundung und die Eintragung im Handelsregister. Das Wandeldarlehen selbst lässt sich vergleichsweise schlank abschließen, die Wandlung nicht. Praktisch bedeutet das: Die Mitwirkung der bestehenden Gesellschafter muss von Anfang an geregelt sein, sonst hängt die Wandlung später an einer Zustimmung, die niemand erzwingen kann. Das ist eine Einordnung und keine Rechtsberatung; die Ausgestaltung im Einzelfall gehört zu einem Anwalt.

Discount, Cap und Zins: die drei Stellschrauben

Ein Wandeldarlehen ist kein Freundschaftsdienst. Wer früher Geld gibt, trägt mehr Risiko und will dafür besser einsteigen als die Investoren der späteren Runde. Drei Hebel regeln das:

• Discount: ein Abschlag auf den Preis der neuen Runde, häufig 15 bis 25 Prozent. Bei 20 Prozent Discount zahlt der Darlehensgeber je Anteil nur 80 Prozent dessen, was die neuen Investoren zahlen.
• Cap: eine Obergrenze für die Bewertung, zu der gewandelt wird. Liegt die Bewertung der Runde darüber, wandelt das Darlehen trotzdem zum Cap. Der Cap schützt den frühen Geldgeber davor, vom eigenen Erfolg überholt zu werden, und ist der Punkt, an dem am härtesten verhandelt wird.
• Zins: läuft bis zur Wandlung auf und wird meist mitgewandelt statt ausgezahlt. Er erhöht also die spätere Beteiligung, statt Liquidität aus dem Unternehmen zu ziehen.

Discount und Cap stehen oft nebeneinander im Vertrag, gewandelt wird dann zum für den Darlehensgeber günstigeren Wert. Wie stark die Gründer dadurch verwässert werden, zeigt sich erst in der Rechnung zur nächsten Runde. Deshalb gehört jedes Wandeldarlehen in die Kapitalisierungstabelle, und zwar mit dem Anteil, den es im Wandlungsfall ergibt, nicht nur mit dem Eurobetrag.

Wann es passt und wann nicht

Seine Stärke spielt das Wandeldarlehen als Brücke aus. Eine Runde ist angebahnt, der Abschluss dauert aber noch Monate, und bis dahin wird Geld gebraucht. Auch bestehende Gesellschafter, die zwischen zwei Runden nachlegen, greifen häufig dazu, weil sich der Vertrag schnell verhandeln lässt und der große Aufwand erst bei der Wandlung anfällt. Ein Punkt muss dabei früh geklärt sein: Enthält der Vertrag bereits die Pflicht, die Kapitalerhöhung zu beschließen und die neuen Anteile zu übernehmen, ist er nach überwiegender Auffassung selbst beurkundungspflichtig. Viele Wandeldarlehen in Deutschland gehen deshalb schon beim Abschluss zum Notar und nicht erst bei der Wandlung.

Schwierig wird es, wenn das Wandeldarlehen die Runde ersetzen soll, die eigentlich ansteht. Stapeln sich mehrere Darlehen mit unterschiedlichen Caps, Discounts und Laufzeiten, entsteht ein Geflecht, das vor der nächsten Runde aufgelöst werden muss und neue Investoren abschreckt. Heikel ist außerdem ein Darlehen ohne belastbaren Plan, wie die Runde zustande kommen soll. Dann steht am Stichtag eine Rückzahlung im Raum, die das Unternehmen nicht leisten kann.

Roemer Capital begleitet Finanzierungsrunden ab 1 Mio. Euro, typischerweise Series A bis Series C. In diesen Prozessen taucht das Wandeldarlehen fast immer auf, entweder als Erbe aus der Frühphase, das sauber aufgelöst werden muss, oder als Überbrückung, bis die eigentliche Runde steht. Ein Fundraising-Prozess dauert sechs bis acht Monate, und genau diese Zeit muss eine Brücke mindestens tragen.

Verwandte Begriffe

• Term Sheet: die Eckpunkte der Runde, in die ein Wandeldarlehen hineinwandelt.
• Liquidationspräferenz: regelt, wer im Verkaufsfall zuerst Geld sieht, und betrifft die gewandelten Anteile unmittelbar.
• Bridge Financing: der Oberbegriff für Finanzierungen, die eine Lücke bis zur nächsten Runde schließen.
• Runway: zeigt, wie lange das Geld reicht, und bestimmt damit die Größe der Brücke.