Camel

Was ist ein Camel?

Camel (Kamel) bezeichnet ein Wachstumsunternehmen, das auf Kapitaleffizienz und Widerstandsfähigkeit ausgerichtet ist. Kapitaleffizient heißt: Jeder eingesetzte Euro soll möglichst viel zusätzlichen Umsatz bringen. Das Unternehmen hält zudem eine lange Kapitalreichweite, also einen Geldbestand, der bei den laufenden Ausgaben viele Monate reicht. So kann es Phasen überstehen, in denen neues Kapital nur schwer oder zu ungünstigen Bedingungen erhältlich ist. Das Bild spielt auf das Kamel an, das lange ohne Wasser auskommt; das Wasser steht hier für neues Kapital von Investoren.

Der Begriff stammt aus dem Markt für Wagniskapital (Venture Capital), also für Beteiligungskapital an jungen, schnell wachsenden Unternehmen. Er ist als Gegenbild zum Unicorn (Einhorn) entstanden, dem nicht börsennotierten Unternehmen mit einer Bewertung ab 1 Mrd. US-Dollar, das meist mit hohem Kapitaleinsatz auf schnelles Wachstum setzt. Der Begriff Camel hat keine rechtliche Bedeutung. Er wird in der Investorenkommunikation, in der Equity Story (der Darstellung des Unternehmens gegenüber Investoren) und bei der Beurteilung von Finanzierungsrunden verwendet. Messbar wird er über Kennzahlen, die Wachstum und Kapitalverbrauch ins Verhältnis setzen. Ein Camel kann Wagniskapital aufnehmen, setzt es aber sparsamer ein als ein Unternehmen, das Wachstum um jeden Preis verfolgt.

Merkmale eines Camel-Unternehmens

• Preise ab dem ersten Kunden: Die Leistung wird von Beginn an zu Preisen verkauft, die ihren Wert abbilden. Kostenlose Angebote dienen allenfalls als Einstieg, nicht als Dauerzustand.
• Vorauszahlungen: Jahresverträge mit Zahlung zu Beginn der Laufzeit verbessern die Liquidität, ohne Eigenkapital zu kosten.
• Kosten, die der Nachfrage folgen: Einstellungen und Marketingbudgets wachsen mit belegten Umsätzen, nicht mit dem Kapital der letzten Runde.
• Breite Kundenbasis: Kein einzelner Kunde trägt einen Umsatzanteil, dessen Wegfall die Planung gefährden würde.
• Reserven und Umschaltfähigkeit: Die Kapitalreichweite erlaubt es, eine Runde in einem schwachen Markt zu verschieben. Das Unternehmen kann zwischen Wachstum und Profitabilität umsteuern, ohne sein Geschäftsmodell zu ändern.

Kennzahlen der Kapitaleffizienz

Burn Multiple

Die wichtigste Kennzahl für ein Camel ist der Burn Multiple. Er setzt den Nettomittelabfluss einer Periode (Net Burn), also die Ausgaben abzüglich der Einnahmen, ins Verhältnis zum Zuwachs des wiederkehrenden Jahresumsatzes in derselben Periode (Net New ARR). Der Zuwachs umfasst neue Kunden und Erweiterungen bei Bestandskunden, abzüglich der Umsätze, die durch Kündigungen wegfallen. Ein Burn Multiple von 1,5 bedeutet, dass das Unternehmen für jeden Euro zusätzlichen ARR 1,50 Euro verbraucht.

Formel: Burn Multiple = Net Burn der Periode / Net New ARR derselben Periode

Als verbreitete Faustregel gelten Werte unter 1 als sehr effizient, Werte über 2 werden häufig kritisch gesehen. Die Einordnung hängt aber von Wachstumsphase, Branche und Marktlage ab. Aussagekräftig ist die Kennzahl nur bei einheitlicher Definition: Werden einmalige Projektumsätze in den ARR eingerechnet oder Finanzierungszuflüsse mit Einnahmen vermischt, erscheint das Unternehmen effizienter, als es ist.

Ergänzende Kennzahlen

Die Kapitalreichweite (Runway) ergibt sich aus den liquiden Mitteln geteilt durch den monatlichen Net Burn. Die Amortisationsdauer der Kundengewinnungskosten (CAC Payback Period) zeigt, nach wie vielen Monaten die Kosten eines neuen Kunden über dessen Deckungsbeitrag zurückfließen. Die Rule of 40 addiert Wachstumsrate und Ergebnismarge und gilt als erfüllt, wenn die Summe mindestens 40 % erreicht, etwa bei 30 % Wachstum und 10 % Marge. Zusammen zeigen diese Kennzahlen, ob Wachstum aus der Qualität des Geschäfts entsteht oder aus eingesetztem Kapital.

Finanzierung und Beurteilung durch Investoren

Ein Camel nimmt Eigenkapital in kleineren Schritten auf, bevorzugt dann, wenn Wachstumschancen belegt sind. Daneben eignen sich Instrumente, für die keine Anteile abgegeben werden, die aber planbare Einnahmen voraussetzen. Dazu gehören Venture Debt (Darlehen spezialisierter Geldgeber an wagniskapitalfinanzierte Unternehmen), umsatzbasierte Finanzierung mit Rückzahlung über einen Anteil am Umsatz und der Verkauf offener Kundenforderungen (Factoring). Diese Instrumente werden aus dem laufenden Geschäft bedient. Darlehensverträge enthalten häufig Finanzkennzahlen, deren Verletzung Kündigungsrechte des Kapitalgebers auslöst (Covenants). Fremdkapital verlängert die Reichweite deshalb nur, wenn die Rückzahlung auch im vorsichtigen Fall der Liquiditätsplanung gedeckt ist.

In Phasen knappen Kapitals gewichten Investoren effizientes Wachstum höher als reines Umsatzwachstum. Ein Unternehmen mit niedrigem Burn Multiple benötigt für denselben Umsatzzuwachs weniger Kapital, gibt in jeder Runde weniger Anteile ab und kann eine Runde aufschieben, wenn die Bedingungen ungünstig sind. Das stärkt die Verhandlungsposition, weil kein Zeitdruck auf der Runde liegt.

Kapitaleffizienz ist aber kein Selbstzweck. Investoren prüfen, ob Sparsamkeit das Wachstum bremst, das ein Markt verlangt, und ob das Unternehmen mit zusätzlichem Kapital schneller wachsen könnte. In Märkten, in denen der Marktführer den größten Teil des Werts auf sich zieht, kann zu vorsichtiges Wachstum Marktanteile kosten. In kapitalintensiven Branchen ist ein hoher Kapitaleinsatz vor dem ersten Umsatz ohnehin unvermeidbar.

Rechenbeispiel: Burn Multiple und Runway eines Camels

Zwei Softwareunternehmen starten mit jeweils 3,0 Mio. Euro ARR und 6 Mio. Euro liquiden Mitteln in ein Geschäftsjahr.

• Unternehmen A: ARR steigt auf 4,6 Mio. Euro, Net New ARR 1,6 Mio. Euro; Net Burn im Jahr 2,4 Mio. Euro; Burn Multiple 2,4 / 1,6 = 1,5
• Unternehmen B: ARR steigt auf 5,0 Mio. Euro, Net New ARR 2,0 Mio. Euro; Net Burn 4,8 Mio. Euro; Burn Multiple 4,8 / 2,0 = 2,4
• Wachstum: A 1,6 / 3,0 ≈ 53 %, B 2,0 / 3,0 ≈ 67 %
• Runway zu Jahresbeginn bei gleichbleibendem Net Burn: A 6 Mio. Euro / 200.000 Euro je Monat = 30 Monate, B 6 Mio. Euro / 400.000 Euro je Monat = 15 Monate
• Kapitalbedarf für 1 Mio. Euro zusätzlichen ARR: A 1,5 Mio. Euro, B 2,4 Mio. Euro
• Liquide Mittel am Jahresende: A 6 minus 2,4 = 3,6 Mio. Euro, bei gleichem Net Burn 18 weitere Monate; B 6 minus 4,8 = 1,2 Mio. Euro, nur noch drei Monate

B wächst schneller, muss nach dem Geschäftsjahr aber innerhalb von drei Monaten eine neue Runde abschließen und verhandelt unter Zeitdruck. A kann die Runde auf einen günstigen Zeitpunkt legen. Mit einem Burn Multiple von 1,5 liegt A im soliden Bereich, B mit 2,4 in einem Bereich, den Investoren häufig kritisch sehen. Welches Profil höher bewertet wird, hängt vom Markt ab: Bei reichlich verfügbarem Kapital kann das schnellere Wachstum von B überwiegen, bei knappem Kapital die Effizienz von A.

Abgrenzung: Camel, Bootstrapping, Cockroach und Decacorn

• Bootstrapping: Aufbau ohne externe Eigenkapitalgeber. Ein Camel kann Wagniskapital aufnehmen, setzt es aber sparsam ein.
• Cockroach: steht für ein Unternehmen, das vor allem darauf ausgerichtet ist, mit minimalen Kosten fortzubestehen. Das Camel verbindet Widerstandsfähigkeit mit dem Anspruch, bei günstigen Bedingungen wieder schneller zu wachsen.
• Default Alive: beschreibt den Zustand, in dem ein Unternehmen mit den vorhandenen Mitteln die Gewinnschwelle erreicht. Ein Camel strebt diesen Zustand an, ohne auf Wachstum zu verzichten.
• Decacorn: bezeichnet eine Bewertungsschwelle, die meist mit hohem Kapitaleinsatz erreicht wird. Das Camel beschreibt dagegen ein Finanzierungsverhalten.

Typische Fehler

• Effizienz mit Stillstand verwechselt. Ein niedriger Kapitalverbrauch bei geringem Wachstum ergibt eine lange Reichweite, aber kein finanzierbares Wachstumsunternehmen.
• Kennzahlen ohne feste Definition. Werden Net Burn oder ARR von Periode zu Periode anders abgegrenzt, lässt sich die Entwicklung nicht vergleichen. In der Due Diligence fällt das auf.
• Reserven zu knapp bemessen. Eine Reichweite, die nur bis zum geplanten Abschluss der nächsten Runde reicht, lässt keinen Spielraum, wenn sich der Prozess verzögert.
• Fremdkapital ohne Tilgungsplan. Venture Debt verlängert die Reichweite nur, wenn Zins, Tilgung und Covenants auch im vorsichtigen Fall tragbar sind.
• An der falschen Stelle gespart. Kürzungen in Vertrieb oder Produktentwicklung verbessern den Burn Multiple kurzfristig und schwächen das Wachstum der Folgejahre.

Häufige Fragen

Ist ein Camel dasselbe wie ein eigenfinanziertes Unternehmen?

Nein. Ein eigenfinanziertes Unternehmen verzichtet auf externe Eigenkapitalgeber. Ein Camel kann Wagniskapital aufnehmen, verbraucht es aber langsamer und bleibt auch ohne neue Runde handlungsfähig.

Wie wird der Burn Multiple berechnet?

Als Net Burn einer Periode geteilt durch den Net New ARR derselben Periode. Beide Werte werden üblicherweise für ein Quartal oder ein Jahr ermittelt, weil längere Zeiträume Schwankungen einzelner Monate glätten.

Welcher Burn Multiple gilt als gut?

Nach einer verbreiteten Faustregel gilt ein Wert unter 1 als sehr gut, zwischen 1 und 2 als solide und über 2 als kritisch. In frühen Wachstumsphasen liegen die Werte häufig höher, weil Vertrieb und Produkt erst aufgebaut werden.

Was ist der Unterschied zwischen Camel und Unicorn?

Das Unicorn ist über seine Bewertung definiert, das Camel über sein Finanzierungsverhalten. Ein Unicorn ist nicht börsennotiert und mit mindestens 1 Mrd. US-Dollar bewertet, häufig nach hohem Kapitaleinsatz. Ein Camel verbraucht wenig Kapital je Euro Umsatzzuwachs und hält eine lange Reichweite. Erreicht ein kapitaleffizientes Unternehmen eine solche Bewertung, ist es beides zugleich.

Werden kapitaleffiziente Unternehmen niedriger bewertet?

Nicht zwingend. Bei knappem Kapital honorieren Investoren Effizienz häufig mit besseren Bedingungen. Bei reichlich verfügbarem Kapital kann schnelleres Wachstum höher bewertet werden, auch wenn es mehr Kapital verbraucht.

Passt das Camel-Modell zu jeder Branche?

Nein. Software und Dienstleistungen mit wiederkehrenden Umsätzen eignen sich gut. In der Biotechnologie, bei Hardware oder Infrastruktur muss vor dem ersten Umsatz viel investiert werden, sodass der Burn Multiple dort wenig aussagt.

Roemer Capital Perspektive

Bevor wir für eine Runde der Series A bis C rechnen, legen wir die Definitionen von Net Burn und ARR fest. Wir wenden sie auf Vergangenheit und Planung einheitlich an. Im Finanzmodell zeigen wir Burn Multiple und Kapitalreichweite im Basis-, vorsichtigen und optimistischen Fall. Zum Prozessbeginn streben wir eine Reichweite von 12 bis 18 Monaten an, damit das Unternehmen eine Runde bei ungünstigen Bedingungen verschieben kann.

Gegenüber Investoren reicht der Nachweis der Sparsamkeit allein nicht. Wir zeigen, wie sich zusätzliches Kapital in Umsatzwachstum übersetzt, belegt mit Unit Economics wie einem LTV/CAC von mindestens 3 zu 1 und einem CAC-Payback unter zwölf Monaten. So wird Kapitaleffizienz zu einem Argument für die Bewertung und nicht nur für die Widerstandsfähigkeit.