Cap Table

Was ist ein Cap Table?

Cap Table (Capitalization Table, Beteiligungsübersicht) bezeichnet die tabellarische Übersicht über alle Gesellschafter eines Unternehmens, ihre Geschäftsanteile und Beteiligungsquoten. Erfasst werden auch alle Rechte, die künftig zu Anteilen oder anteilsähnlichen Zahlungsansprüchen führen können: virtuelle Anteile für Mitarbeitende, Optionszusagen und Wandeldarlehen, also Darlehen, die später in Anteile umgewandelt werden. Vereinfacht beantwortet der Cap Table die Frage, wem wie viel vom Unternehmen gehört, heute und nach Einlösung aller Zusagen.

Der Cap Table ist kein gesetzlich geregeltes Dokument, sondern ein Arbeitsinstrument der Gesellschaft und ihrer Investoren. In Startups wird er meist als Tabellenkalkulation oder in spezialisierter Software geführt. Rechtlich maßgeblich für die Inhaberschaft von Geschäftsanteilen ist bei der GmbH die im Handelsregister aufgenommene Gesellschafterliste, das amtliche Verzeichnis der Gesellschafter und ihrer Geschäftsanteile. Der Cap Table baut auf ihr auf und ergänzt sie um die wirtschaftliche Sicht. Er wird in jeder Finanzierungsrunde, in der Prüfung durch Investoren oder Käufer (Due Diligence), bei der Mitarbeiterbeteiligung und bei der Erlösverteilung eines Verkaufs (Exit) benötigt. Die rechtliche Zusammensetzung des Gesellschafterkreises einschließlich Treuhand und Belastungen beschreibt die Gesellschafterstruktur.

Aufbau eines Cap Tables: Spalten und Angaben

Eine vollständige Vorlage für den Cap Table einer GmbH enthält typischerweise folgende Angaben:

• Gesellschafter: Name, bei Gesellschaften Sitz und Registernummer, gegebenenfalls Treuhandverhältnisse.
• Geschäftsanteile: laufende Nummern und Nennbeträge, übereinstimmend mit der Gesellschafterliste.
• Anteilsklasse: Stammanteile oder Vorzugsanteile einer bestimmten Runde.
• Einlage: Nennbetrag, Zuzahlung in die Kapitalrücklage, Preis je Anteil und Datum des Erwerbs.
• Vorzugsrechte: Liquidationspräferenz, also der Vorrang bei der Verteilung eines Verkaufserlöses, mit Faktor und Rang sowie Verwässerungsschutz.
• Virtuelle Anteile: zugeteilt, davon unverfallbar, und der noch nicht zugeteilte Rest des Mitarbeiterpools.
• Wandelinstrumente: Betrag, aufgelaufene Zinsen, Abschlag auf den Preis der nächsten Runde und Bewertungsobergrenze, also die Höchstbewertung, zu der gewandelt wird.
• Quoten: Anteil am Stammkapital und Anteil auf voll verwässerter Basis, bei der alle Zusagen so gezählt werden, als wären sie schon eingelöst.

Zum aktuellen Stand gehört eine Historie jeder Veränderung: Gründung, Kapitalerhöhungen, Abtretungen, Teilungen und Zusammenlegungen von Geschäftsanteilen, jeweils mit Datum und Urkundennummer des Notars. Mit ihr lässt sich in der Due Diligence die lückenlose Kette der Anteile seit Gründung belegen.

Stammkapital, Geschäftsanteile und Gesellschafterliste

Das Stammkapital einer GmbH beträgt mindestens 25.000 Euro (§ 5 Abs. 1 GmbHG) und ist in Geschäftsanteile eingeteilt. Deren Nennbeträge lauten auf volle Euro, betragen also mindestens 1 Euro, und entsprechen zusammen dem Stammkapital (§ 5 Abs. 2 und 3 GmbHG). In Wachstumsunternehmen werden Geschäftsanteile häufig im Nennbetrag von je 1 Euro gebildet. Die Zahl der Anteile entspricht dann dem Nennbetrag in Euro, und Anteile lassen sich bei späteren Übertragungen einfach aufteilen. Nach § 47 Abs. 2 GmbHG vermittelt jeder Euro eines Geschäftsanteils eine Stimme, soweit die Satzung nichts anderes bestimmt.

Gegenüber der Gesellschaft gilt als Gesellschafter nur, wer in der im Handelsregister aufgenommenen Gesellschafterliste eingetragen ist (§ 16 Abs. 1 GmbHG). Die Liste weist für jeden Gesellschafter die Geschäftsanteile mit laufender Nummer, Nennbetrag und prozentualer Beteiligung aus (§ 40 Abs. 1 GmbHG). Nach jeder Veränderung wird eine neue Liste eingereicht, bei Mitwirkung eines Notars durch diesen (§ 40 Abs. 2 GmbHG). Unter den Voraussetzungen des § 16 Abs. 3 GmbHG ist sogar ein gutgläubiger Erwerb von einem Nichtberechtigten möglich, der in der Liste als Inhaber steht. Die Angaben zu den Geschäftsanteilen im Cap Table müssen deshalb mit der zuletzt aufgenommenen Liste übereinstimmen; eine Abweichung ist ein Befund, keine Formalie.

Virtuelle Anteile als eigene Spalte

Mitarbeitende deutscher Wachstumsunternehmen werden überwiegend über virtuelle Anteile beteiligt, also über ein Mitarbeiterprogramm (Employee Stock Option Plan, ESOP) in virtueller Form (VSOP). Sie begründen einen schuldrechtlichen Anspruch gegen die Gesellschaft auf eine Zahlung, die sich am Erlös je Anteil bei einem Exit bemisst. In der Gesellschafterliste erscheinen sie nicht, Stimmrechte vermitteln sie nicht.

Im Cap Table stehen sie deshalb in einer eigenen Spalte, getrennt nach zugeteilten, bereits unverfallbaren (Vesting) und noch nicht zugeteilten Anteilen. Wirtschaftlich verwässern sie wie echte Anteile, weil die Auszahlungen den Exit-Erlös der Gesellschafter mindern. Die Auszahlung wird bei den Mitarbeitenden als Arbeitslohn versteuert; für die Erlösrechnung zählt, dass die Zahlung die Gesellschaft trifft und damit alle Gesellschafter anteilig. Ein Cap Table ohne diese Spalte zeigt eine höhere wirtschaftliche Beteiligung der Gesellschafter, als tatsächlich besteht.

Voll verwässerte Darstellung

Die voll verwässerte Darstellung (Fully Diluted Cap Table) rechnet zu den Geschäftsanteilen alle Rechte hinzu, die künftig zu Anteilen oder anteilsähnlichen Zahlungen führen können. Dazu gehören virtuelle Anteile einschließlich des freien Pools, echte Optionszusagen und die Wandlung ausstehender Wandeldarlehen. Für Wandeldarlehen ist eine Annahme nötig, weil die Zahl der Wandlungsanteile vom Preis der nächsten Runde abhängt. Verbreitet ist eine Berechnung zur Bewertungsobergrenze oder zu einem angenommenen Rundenpreis.

Formel: voll verwässerte Quote = Anteile eines Beteiligten / (Geschäftsanteile + virtuelle Anteile einschließlich freiem Pool + Optionen + Wandlungsanteile)

Vor jeder Runde entsteht zusätzlich eine Darstellung nach der Runde (Pro-forma Cap Table) mit neuen Anteilen, Poolaufstockung und Wandlungen. Sie ist die Grundlage, auf der Preis je Anteil, Pre-Money-Bewertung und Post-Money-Bewertung verhandelt werden. Die Erlösverteilung bei verschiedenen Verkaufspreisen baut auf der voll verwässerten Darstellung auf und ergänzt sie um die Präferenzen (Waterfall-Analyse).

Rechenbeispiel: voll verwässerter Cap Table einer Software-GmbH

Das Stammkapital einer Software-GmbH von 40.000 Euro ist in 40.000 Geschäftsanteile zu je 1 Euro eingeteilt. Gründerin A hält 16.000, Gründer B 12.000, ein Business Angel (eine Privatperson, die eigenes Geld investiert) 4.000 und ein Seed-Investor aus einer frühen Runde 8.000. Der virtuelle Pool umfasst 5.000 Anteile, davon 3.000 zugeteilt, von diesen wiederum 1.000 unverfallbar. Ein Wandeldarlehen über 400.000 Euro einschließlich Zinsen wandelt in der nächsten Runde, höchstens zu einer Bewertung von 9 Mio. Euro vor der Runde auf voll verwässerter Basis.

• Quoten am Stammkapital und Stimmrechte: A 16.000 / 40.000 = 40 %, B 30 %, Business Angel 10 %, Seed-Investor 20 %
• Voll verwässerte Basis ohne Wandlung: 40.000 Geschäftsanteile + 5.000 virtuelle Anteile = 45.000
• Wandlungspreis, für die Planung zur Obergrenze angesetzt: 9 Mio. Euro / 45.000 = 200 Euro; Wandlungsanteile: 400.000 Euro / 200 Euro = 2.000
• Voll verwässerte Basis mit Wandlung: 45.000 + 2.000 = 47.000
• Voll verwässerte Quoten: A 16.000 / 47.000 = rund 34,04 %, B rund 25,53 %, Business Angel rund 8,51 %, Seed-Investor rund 17,02 %, Pool rund 10,64 %, Darlehensgeber rund 4,26 %

Gründerin A verfügt über 40 % der Stimmen, ihr wirtschaftlicher Anteil an künftigen Erlösen liegt vor Berücksichtigung von Präferenzen aber bei rund 34 %. Für Beschlüsse in der Gesellschafterversammlung zählt die erste Zahl, für die Verhandlung der nächsten Runde und für die Erlösverteilung die zweite. Wandelt das Darlehen mit Abschlag zu einem Preis unter 200 Euro, steigt die Zahl der Wandlungsanteile, und alle übrigen Quoten sinken.

Abgrenzung: Cap Table, Gesellschafterliste und Gesellschafterstruktur

• Gesellschafterliste: das rechtlich maßgebliche Verzeichnis nach § 40 GmbHG. Sie enthält nur Geschäftsanteile, keine virtuellen Anteile und keine Wandelinstrumente.
• Gesellschafterstruktur: die rechtliche Zusammensetzung des Gesellschafterkreises mit Treuhandverhältnissen, Belastungen und Übertragungsbeschränkungen. Der Cap Table ist ihre zahlenmäßige, um wirtschaftliche Rechte erweiterte Abbildung.
• Waterfall-Analyse: die Verteilung eines Exit-Erlöses auf alle Beteiligten unter Berücksichtigung der Präferenzen. Sie setzt einen vollständigen, voll verwässerten Cap Table voraus.

Typische Fehler

• Abweichung zur Gesellschafterliste. Übertragungen, Teilungen oder Kapitalerhöhungen sind im Cap Table erfasst, eine neue Liste wurde aber nie eingereicht, oder umgekehrt.
• Prozentzusagen statt Anteilszahlen. Eine Zusage über „1 % des Unternehmens“ lässt offen, auf welche Basis und welchen Zeitpunkt sie sich bezieht. Eindeutig ist nur eine Zahl virtueller Anteile oder ein Nennbetrag.
• Formlose Zusagen nicht erfasst. Mündlich oder per E-Mail zugesagte Beteiligungen an Berater oder frühe Mitarbeitende können Ansprüche begründen und fallen sonst erst in der Prüfung auf.
• Zinsen nicht fortgeschrieben. Aufgelaufene Zinsen, die mit dem Wandeldarlehen wandeln, erhöhen die Zahl der Wandlungsanteile.
• Verfallene virtuelle Anteile nicht zurückgeführt. Bleiben Anteile ausgeschiedener Mitarbeitender als zugeteilt stehen, erscheint der freie Pool kleiner, als er ist.
• Mehrere Fassungen. Parallel gepflegte Dateien ohne eindeutig gültige Fassung führen zu widersprüchlichen Zahlen im Datenraum, der Unterlagensammlung für die Prüfung.

Häufige Fragen

Ist der Cap Table rechtlich verbindlich?

Nein. Für die Geschäftsanteile zählen die Gesellschafterliste und die zugrunde liegenden notariellen Urkunden, für virtuelle Anteile die Planbedingungen und die einzelnen Zusagen. Der Cap Table fasst diese Quellen zusammen und ist nur so richtig wie sie.

Wer erhält Einsicht in den Cap Table?

Gesellschafter und Investoren im Rahmen ihrer Informationsrechte sowie Investoren und Kaufinteressenten in der Prüfung über den Datenraum. Mitarbeitende erhalten meist nur Angaben zu ihren eigenen virtuellen Anteilen und zur Gesamtzahl der Anteile, die sie für die Berechnung ihres Werts benötigen.

Reicht eine Excel-Vorlage als Cap Table?

Bei wenigen Gesellschaftern ja, sofern die Tabelle Geschäftsanteile, virtuelle Anteile, Wandelinstrumente und beide Quoten getrennt ausweist. Mit mehreren Runden, virtuellen Programmen und Wandeldarlehen steigt das Fehlerrisiko; spezialisierte Software schafft dann eine Fassung mit Änderungsprotokoll. In beiden Fällen muss es genau eine gültige Fassung geben.

Wer führt und aktualisiert den Cap Table?

Die Gesellschaft, in der Praxis die Geschäftsführung oder die Finanzfunktion. Zur laufenden Pflege (Cap-Table-Management) gehören Kapitalerhöhungen, Abtretungen, Zuteilung und Verfall virtueller Anteile und neue Wandeldarlehen. Nach jeder Änderung wird der Stand mit der Gesellschafterliste abgeglichen.

Wie lassen sich viele Kleinbeteiligte bündeln?

Über eine gemeinsame Beteiligungsgesellschaft oder über einen Poolvertrag. Die Beteiligungsgesellschaft erscheint als ein Gesellschafter in der Liste; der Poolvertrag lässt die Einzelbeteiligungen bestehen und regelt ihre einheitliche Stimmabgabe.

Roemer Capital Perspektive

Den Cap Table gleichen wir am Anfang jedes Mandats Zeile für Zeile mit der zuletzt im Handelsregister aufgenommenen Gesellschafterliste und den notariellen Urkunden ab. Danach ergänzen wir die voll verwässerte Darstellung um alle virtuellen Anteile, Zusagen und Wandeldarlehen. Diese abgestimmte Fassung ist die Grundlage jedes Gesprächs über Bewertung und Beteiligungsquoten.

Weil ein Datenraum innerhalb von 24 Stunden bereitstellbar sein soll, gehört der Cap Table mit Historie, Urkundenverzeichnis und Beteiligungsplänen zu den ersten Unterlagen, die wir mit dem Unternehmen fertigstellen. Abweichungen zur Gesellschafterliste bereinigt die Kanzlei des Unternehmens; wir achten darauf, dass das vor der Ansprache von Investoren geschieht und nicht erst in deren Prüfung.