Data Room

Was ist ein Data Room?

Data Room (Datenraum) bezeichnet die zugriffsgeschützte, nach einer festen Gliederung aufgebaute Ablage aller Unterlagen, die Investoren oder Kaufinteressenten für die Prüfung eines Unternehmens benötigen. Heute ist er fast immer ein virtueller Datenraum (Virtual Data Room, VDR), also eine Plattform mit Rechteverwaltung, Protokollierung der Zugriffe und einem geführten Fragenprozess. Er gleicht einem verschlossenen Archiv, in dem jeder Besucher nur die Regale sieht, für die er einen Schlüssel erhalten hat, und in dem jeder Besuch vermerkt wird.

Der Datenraum ist das Arbeitsinstrument der Due Diligence, der gründlichen Prüfung eines Unternehmens durch Investoren oder Käufer vor Vertragsschluss, in Finanzierungsrunden und im Unternehmensverkauf. Eingerichtet und befüllt wird er von der Gesellschaft, meist koordiniert durch den Transaktionsberater. Zugang erhalten Investoren oder Käufer und deren Berater aus Recht, Steuern, Finanzen und Technik. Im Unternehmenskauf ist er zugleich Beweisgrundlage: Was im Datenraum offengelegt war, kann darüber entscheiden, ob später ein Garantieanspruch besteht.

Inhalt eines Datenraums: Checkliste nach Prüfbereichen

Die Gliederung folgt den Prüfbereichen, damit jedes Prüfteam der Gegenseite seine Unterlagen ohne Suche findet. Jeder Ordner und jedes Dokument erhält eine Nummer, auf die sich Fragen, Prüfberichte und später der Vertrag beziehen können. Verbreitet sind folgende Bereiche:

• Gesellschaftsrecht: Handelsregisterauszug, Satzung, Gesellschafterliste, Gesellschaftervereinbarungen, Beschlüsse, Cap Table.
• Finanzen: Jahresabschlüsse, laufende Auswertungen, Summen- und Saldenlisten (Übersichten über alle Konten der Buchhaltung), Planung, Herleitung der Kennzahlen.
• Steuern: Steuerbescheide, Berichte der Betriebsprüfung, offene Verfahren.
• Verträge: Kunden- und Lieferantenverträge, Miet-, Leasing- und Finanzierungsverträge, besonders solche mit Kündigungsrechten bei einem Kontrollwechsel, also einem Wechsel des Mehrheitsgesellschafters.
• Personal: Anstellungsverträge in anonymisierter Form, Beteiligungsprogramme, betriebliche Regelungen, Zusagen an Schlüsselpersonen.
• Schutzrechte und IT: Marken, Patente, Nachweise der Rechteübertragung durch Mitarbeitende und freie Entwickler (IP Assignment), Lizenzen, Nutzung von Open-Source-Software, Datenschutz.
• Rechtsstreitigkeiten und Behörden: laufende und angedrohte Verfahren, Genehmigungen, Förderbescheide.

Ein Index, der alle Dokumente mit Nummer, Titel und Datum auflistet, wird mit jeder Ergänzung fortgeschrieben. Er wird später häufig Anlage des Vertrags.

Berechtigungen und gestufte Sichtbarkeit

Nicht jeder Interessent erhält zu jedem Zeitpunkt alle Unterlagen. Berechtigungen werden je Ordner und je Nutzergruppe vergeben, etwa getrennt nach Interessenten und nach deren Beratern. Übliche Einstellungen sind reines Ansehen ohne Download, Wasserzeichen mit Namen und Uhrzeit sowie Sperren für Druck und Weiterleitung.

Die Freigabe erfolgt in Stufen, die an Prozessschritte geknüpft sind. Im Verkaufsprozess erhalten Interessenten nach Unterzeichnung einer Vertraulichkeitsvereinbarung (NDA) zunächst Überblicksinformationen. Mit einer Absichtserklärung (LOI) folgt ein breiterer Zugang, bei sensiblen Daten mit Schwärzungen etwa von Kundennamen, Einzelpreisen und Gehältern. Ungeschwärzte Unterlagen erhält in der Regel nur der Interessent in der Exklusivität. In Finanzierungsrunden ist die Abstufung meist einfacher: Vor dem Term Sheet genügt ein ausgewählter Bestand, danach folgt der vollständige Zugang.

Ist ein Interessent Wettbewerber des Zielunternehmens, verlangt das Kartellrecht zusätzliche Vorsicht. Wettbewerblich sensible Informationen wie aktuelle Preise, Margen je Kunde oder Strategiepläne dürfen vor dem Vollzug nicht so ausgetauscht werden, dass sie das Marktverhalten beeinflussen können. Solche Daten werden nur zusammengefasst oder über einen gesonderten Bereich für ein Clean Team zugänglich gemacht. Dessen Mitglieder sind nicht im operativen Geschäft des Erwerbers tätig und zur Vertraulichkeit gegenüber dem eigenen Unternehmen verpflichtet.

Fragenprozess und Protokollierung

Fragen der Prüfer laufen über ein Fragenmodul des Datenraums oder eine geführte Liste (Q&A-Prozess, von Questions and Answers), nicht über einzelne E-Mails. Jede Frage erhält eine Nummer, eine Zuordnung zu einem Prüfbereich, einen Verantwortlichen auf Seiten des Unternehmens und eine Frist. Antworten werden vor der Freigabe abgestimmt und, wo sie auf Dokumente verweisen, mit deren Nummer versehen. So bleibt auch bei mehreren hundert Fragen nachvollziehbar, was wann beantwortet wurde.

Die Plattform protokolliert, wer welches Dokument wann und wie lange geöffnet hat. Das dient der Vertraulichkeit und gibt zugleich Hinweise auf das Interesse der einzelnen Bieter. Am Ende des Prozesses wird der Datenraum in dem Stand, der dem Vertragsschluss zugrunde lag, auf Datenträgern gesichert. Diese werden häufig beim Notar hinterlegt oder im Vertrag in Bezug genommen, damit später feststeht, was offengelegt war.

Rechtlicher Rahmen des Datenraums

• Offenlegung und Kenntnis: Ob der gesamte Datenrauminhalt als offengelegt gilt oder nur, was im Offenlegungsverzeichnis (Disclosure Schedule) als Ausnahme von den Garantien aufgeführt ist, ist im Kaufvertrag häufig umstritten. Davon hängt ab, ob sich der Käufer später auf eine Garantieverletzung berufen kann.
• Datenschutz: Personenbezogene Daten von Mitarbeitenden und Kunden dürfen nur offengelegt werden, soweit eine Rechtsgrundlage besteht. In der Regel ist das ein berechtigtes Interesse nach Abwägung (Art. 6 Abs. 1 Buchst. f der Datenschutz-Grundverordnung, DSGVO). In frühen Stufen werden sie deshalb anonymisiert oder zusammengefasst.
• Geschäftsgeheimnisse: Den Schutz des Geschäftsgeheimnisgesetzes genießen nur Informationen, die Gegenstand angemessener Geheimhaltungsmaßnahmen sind. Vertraulichkeitsvereinbarung, Berechtigungskonzept und Protokollierung gehören zu diesen Maßnahmen.
• Verschwiegenheit der Geschäftsführung: Die Geschäftsführung ist zur Verschwiegenheit über Geschäftsgeheimnisse verpflichtet. Beim Anteilsverkauf wird die Öffnung des Datenraums in der Praxis deshalb häufig durch einen Gesellschafterbeschluss abgesichert.

Praxisbeispiel: Datenraum beim Verkauf eines Softwareunternehmens

Die Gesellschafter eines Softwareunternehmens mit rund 60 Mitarbeitenden verkaufen die Mehrheit ihrer Anteile. Fünf Interessenten unterzeichnen eine Vertraulichkeitsvereinbarung, darunter ein Wettbewerber. Der Datenraum wird in drei Stufen geöffnet:

1. Nach der Vertraulichkeitsvereinbarung: Informationsmemorandum, zusammengefasste Finanzzahlen der letzten drei Jahre, Planung und eine Übersicht über Produkte und Kundengruppen ohne Namen.
2. Nachdem drei Interessenten einen LOI abgegeben haben: Verträge, Abschlüsse, Summen- und Saldenlisten und eine anonymisierte Personalübersicht; Namen und Preise der zehn größten Kunden bleiben geschwärzt. Margen je Kunde sieht beim Wettbewerber nur dessen Clean Team.
3. In der Exklusivität mit einem Interessenten: ungeschwärzte Kundenverträge, Anstellungsverträge der Führungskräfte und Einzelheiten zu laufenden Verfahren.

Im Laufe der Prüfung gehen über das Fragenmodul 240 Fragen ein: 60 zu Finanzen, 70 zu Verträgen, 45 zu Personal, 40 zu Schutzrechten und IT und 25 zu Steuern. Die Zugriffsprotokolle zeigen früh, dass einer der drei Bieter nach der zweiten Stufe kaum noch Dokumente öffnet; er zieht sein Interesse zwei Wochen später zurück. Zur Unterzeichnung wird der Datenraum eingefroren, gesichert und im Kaufvertrag in Bezug genommen.

Abgrenzung: Data Room, Due Diligence und Offenlegungsverzeichnis

• Due Diligence: die Prüfung selbst. Der Datenraum ist ihr wichtigstes Arbeitsmittel, ersetzt aber weder Managementgespräche noch Termine vor Ort.
• Offenlegungsverzeichnis: die vertragliche Aufstellung der Ausnahmen von den Garantien. Der Datenraum liefert den Stoff, das Verzeichnis die rechtlich maßgebliche Auswahl.
• Vendor Due Diligence: eine vom Verkäufer beauftragte Prüfung, deren Berichte im Datenraum bereitgestellt werden. Sie verkürzt die Prüfung der Käufer, ersetzt sie aber nicht.
• Informationsmemorandum: das Verkaufsdokument, das Unternehmen und Geschäftsmodell beschreibt. Es steht oft in der ersten Stufe des Datenraums, ist selbst aber keine Prüfungsunterlage.

Typische Fehler

• Erst auf Anfrage angelegt. Wird der Datenraum erst eingerichtet, wenn ein Interessent ihn verlangt, fehlen im Zeitplan mehrere Wochen.
• Nachteiliges nicht offengelegt. Belastende Sachverhalte kommen in der Prüfung in der Regel ans Licht. Fehlt ihre Offenlegung, leidet die Glaubwürdigkeit, und es drohen Garantieansprüche.
• Keine Versionsdisziplin. Mehrere Fassungen desselben Dokuments ohne klare Kennzeichnung erzeugen Rückfragen und Zweifel an der Sorgfalt der Finanzfunktion.
• Zu früh zu viel geöffnet. Kundennamen, Preise und Gehälter in der ersten Stufe geben auch Interessenten ohne ernsthafte Kaufabsicht einen vollständigen Einblick.
• Fragen per E-Mail beantwortet. Antworten außerhalb des Fragenprozesses lassen sich später nicht sicher belegen.
• Kein Stand zum Vertragsschluss gesichert. Ohne Archivierung lässt sich im Streitfall nicht nachweisen, was offengelegt war.

Häufige Fragen

Wann wird ein Datenraum eingerichtet?

Vor der ersten Ansprache von Investoren oder Käufern. Die Zusammenstellung dauert erfahrungsgemäß länger als erwartet, am längsten meist die Nachweise zur Rechteübertragung bei Software und die Unterlagen früherer Finanzierungsrunden.

Genügt ein Cloud-Speicher oder braucht es einen Datenraum-Anbieter?

Für eine kleine Finanzierungsrunde genügt unter Umständen ein Cloud-Speicher, wenn Rechte je Ordner vergeben und Zugriffe nachvollzogen werden können. Im Unternehmensverkauf sind spezialisierte Anbieter virtueller Datenräume üblich, weil Wasserzeichen, detaillierte Protokolle, Schwärzungen und ein Fragenmodul dort zum Standard gehören. Bei der Auswahl zählen auch Serverstandort, Vertrag zur Auftragsverarbeitung, Archivierung zum Abschluss und das Preismodell.

Wer erhält Zugriff auf den Datenraum?

Nur die freigegebenen Personen auf Seiten der Interessenten und ihrer Berater sowie das Projektteam des Unternehmens. Mitarbeitende außerhalb dieses Teams erfahren von einem Verkaufsprozess häufig erst spät, um Unruhe im Unternehmen zu vermeiden.

Dürfen Personaldaten in den Datenraum?

Ja, aber nur im erforderlichen Umfang und abgestuft. In frühen Stufen genügen anonymisierte Übersichten zu Funktionen, Vergütungsbändern und Vertragsarten. Namentliche Verträge von Führungskräften werden in der Regel erst in der Exklusivität und nach Abwägung der Interessen der Betroffenen freigegeben.

Was geschieht mit dem Datenraum nach dem Abschluss?

Er wird im Stand des Vertragsschlusses gesichert und dann geschlossen. Die Sicherung ist Grundlage jeder späteren Auseinandersetzung über Garantien. Interessenten, die nicht zum Zuge kamen, müssen erhaltene Unterlagen nach Maßgabe der Vertraulichkeitsvereinbarung zurückgeben oder löschen.

Roemer Capital Perspektive

In jedem Transaktionsprozess folgen unsere Datenräume demselben nummerierten Aufbau. Unternehmen sehen dadurch früh, welche Unterlagen fehlen, und der Fortschritt lässt sich an den befüllten Positionen ablesen. Weil die Struktur feststeht, ist ein Datenraum bei uns innerhalb von 24 Stunden bereitstellbar; die Befüllung beginnt vor der ersten Ansprache und nicht erst auf Anfrage eines Interessenten.

Die Sichtbarkeit stufen wir nach Prozessschritten: Vor dem Term Sheet oder LOI sehen Interessenten einen ausgewählten Bestand, danach den vollständigen Datenraum. Ob einzelne Angaben wie Kundennamen, Einzelpreise oder Gehälter bis zur Exklusivität geschwärzt bleiben, legen wir mit der Geschäftsführung fest. Sind Wettbewerber unter den Interessenten, achten wir dabei auf die kartellrechtlichen Grenzen.